财联社5月7日讯（编辑 刘越）过去几十年来，国内药企把握仿制药的机会，从地方小药厂一路进击崛起，成为拥有江湖地位的老大哥。时移势易，新生代企业爆发式成长，如百济神州们的进击，正时时刻刻刺激着恒瑞医药等老大哥们的神经，创新药的世界你追我赶、波澜迭起。

方正证券在4月17日的研报中表示，从长周期看，2016年来我国创新药市场发展迅速，2021年市场规模突破万亿元关口，达10488亿元，但占比仅为全球创新药市场的3%，前景广阔。从相关数据看，2016年以来我国创新药IND和NDA数量均大幅增长，国内创新药对外授权数量和金额很可能在2023年创下单年新高。

2022年，中国生物制药、翰森制药和先声药业等创新药收入分别达67.5亿元、50.06亿元和41.28亿元。在众多追赶者发出喜报之后，4月21日，恒瑞医药的2022年财报姗姗来迟。根据财报，去年恒瑞医药创新药收入为81.86亿元，百济神州财报显示其创新药收入为84.8亿元。单看这一数据维度，恒瑞医药创新药一哥位置似乎已被替代。

近年来恒瑞医药诸多光环加身：药茅、创新药一哥等，市场追捧之下其总市值一路狂飙，到2021年达6000亿。人们一度认为，这会是中国第一个破万亿的医药企业。如今，恒瑞医药总市值在3000亿元出头，相较历史最高点腰斩，但仍比百济神州高出900多亿。

恒瑞医药PK百济神州：老大哥连续第二年收入净利双双下跌 创新药收入已被赶超 新生代渐入佳境拳头产品硬

财报显示，恒瑞医药2022年全年营收212.75亿元，同比减少17.87%；净利39.06亿元，同比减少13.77%。这是自2021年以来，恒瑞医药连续第二年呈现收入与净利双双下跌的局面。对于业绩持续下降，恒瑞医药在财报中给出的解释是：仿制药集采、创新药的医保谈判、疫情导致的医疗机构业务量缩减。

集采方面，在2018-2021年，恒瑞在国家集中带量采购中共丢标10个品种，其中最严重的是：在第五批全国药品集采中，公司碘克沙醇注射液出局造影剂集采。财报指出，2021年9月开始陆续执行的第五批集采涉及的8个药品，2022年销售收仅6.1亿元，较上年同期减少22.6亿元，同比下滑79%。

百济神州去年净亏损为136.42亿元，创下近6年来最大亏损额。对于扩大的亏损额，百济神州表示是因合作收入有所下降以及汇率波动影响所致。相比净利润，公司产品销售放量喜人，创新药产品收入同比增加107.3%至84.8亿元，超越恒瑞晋升为创新药“一哥”。

▌恒瑞的庞大管线是把双刃剑 百济在肿瘤领域构建“同类最优”竞争优势

恒瑞医药是中国唯一一家药物研发管线数量超过百项的药企。即使从全球范围来看，规模过百的MNC也不过五六家。从创新药产品矩阵来看，自2011年艾瑞昔布获批上市，到2023年阿得贝利单抗注射液获批上市，恒瑞医药已经有12款创新药产品上市。

值得注意的是，恒瑞医药去年整体创新药营收规模却仅为81.16亿元，平均单款创新药销售收入不足7亿元，其中卡瑞利珠单抗贡献了大部分的收入。年报中，恒瑞医药坦诚“部分创新药收入增长较慢，个别创新药甚至全年销售金额同比有所下降。”有观点称，恒瑞的庞大管线，在市场发展势头较好的时候会被看成是一种“潜力”，但在下行期，就会显得太过分散。

目前，百济神州有28款处于临床研究阶段的管线产品，超过50项临床前研究项目，产品研发管线涵盖了小分子药、单抗、双抗、ADC等多种类型。分析人士指出，特别是在肿瘤领域，百济神州持续构造“同类首创”、“同类最优”的竞争优势。

百济神州今日公告，国家药品监督管理局批准百悦泽（泽布替尼胶囊）四项注册申请。公开资料显示，公司共有3款自主研发并获批上市的药物，其中，百悦泽和百泽安（替雷利珠单抗）贡献了去年78.86%的营收。

▌核心单品颓势初显 恒瑞PD-1拳头产品市场份额被百济超车

从核心单品对比来看，PD-1号称是中国创新药市场的“卷王”，卡瑞利珠单抗本来有希望成为恒瑞医药业绩的“压舱石”。但根据PDB更新的数据，2022年恒瑞医药的卡瑞利珠市场份额首次缩水，并滑至第二的位置，取而代之的是百济神州的替雷利珠。同类企业方面，分析人士指出，石药集团丁苯酞十数年如一日支撑着企业半壁江山；中国生物制药的安替罗尼至今没有对手，也成为支撑业绩和市值的最大保障。

▌救世主产品？恒瑞被寄予厚望的SHR-A1811管线前途未卜 百济泽布替尼持续放量“板上钉钉”

从“后继”的大将来看，分析人士指出，恒瑞医药被市场寄予厚望的SHR-A1811管线，实则依然是一款“大魔王”DS8201的跟随产品，目前其启动的2项III期临床试验，分别针对的是对HER2阳性乳腺癌和HER2低表达乳腺癌适应症，这两个适用症也都是DS8201最早进行的布局选择。想要在同样适应症中分一杯羹，不仅需要疗效认证，更需要在直接的“头对头”实验中击败先发对手，未来依然充满不确定性。

而对于百济神州的泽布替尼来说，仅对标产品伊布替尼一款产品2021年销售额便达到97.77亿美元。2022年，泽布替尼美国销售额达3.9亿美元，同比增长超过2倍；而在中国市场，自2020年6月在中国上市后其销售额也快速增长，至2022年达1.5亿美元。

更重要的是，分析人士指出，近日，因为验证性临床试验中未能达到预期的临床获益，艾伯维/强生联合宣布计划在美国自愿撤回伊布替尼的两项适应症。这意味着：在边缘区淋巴瘤（MZL）二线治疗市场中，泽布替尼成为全球唯一获批上市的BTK抑制剂，未来的大市场持续放量几乎是板上钉钉的事情。

据每日经济新闻近日报道，作为一家“中美混血”的生物科技公司，百济神州最大的亮点就是国际化，“海外销售做得好”，而恒瑞医药的创新药收入被暂时超越的原因，在于其国际化方面存在短板。

此外，作为恒瑞医药"三驾马车"之一的麻醉业务线，2022年收入33.36亿，相比于2021年锐减32.15%，对此，恒瑞医药在财报分析中的原因是“疫情导致的医疗机构业务量缩减”。但同样经营麻醉药物的人福医药，同样在疫情影响之下，其2022年的麻醉药品实现收入58亿，同比增长11%。

而恒瑞医药的高管团队离职频率亦有点高。2022年12月4日，恒瑞医药发布公告，收到公司副总经理、首席医学执行官（肿瘤）张晓静女士因“个人原因”提交的辞职报告。这是2022年第四位从恒瑞医药辞职的副总经理，而更早之前的2020年7月5日，恒瑞医药公告一次性宣布了蒋新华等四名公司副总经理的辞职。分析人士指出，人事方面的不稳定，是恒瑞医药“换帅风波 ”的后遗症。

机构看好Q2行业估值回升 恒瑞、百济股价提前涨约八成 能否重建“龙头信仰”？

在2022年报发布的当天，恒瑞医药同时发布了2023年一季度业绩报告。今年一季度，其营业收入和净利润同比分别增长0.25%与0.17%。虽然几近于原地踏步，但这已经是自2021年年末业绩进入下行通道以来，恒瑞医药季度业绩数据的首次同比上升了。

分析人士指出，经历过去两年的转型后，恒瑞医药的业绩已经在今年一季度止跌反弹，可见公司整体正在从业绩崩坏的漩涡中走出。对于恒瑞医药已有的产品而言，几轮集采下来基本已经筛过一遍，后续基本没有再可以“暴雷”的重磅风险。

利空似乎已经出尽，恒瑞医药股价也从谷底持续攀升，自2022年4月阶段低点迄今股价累计最大涨幅达76.53%。百济神州自2022年4月阶段低点迄今股价累计最大涨幅达88.5%，距历史最高点咫尺之遥。

机构指出，创新药板块在每年4-6月份均录得上涨，看好Q2行业基本面和流动性双重向好带来的估值回升。东吴证券朱国广在4月17日的研报中看好创新药机会，主要原因：其一，AACR、ASCO等重磅学术会议披露创新药最新研发进展，是创新药股价的重要催化剂。其二，CDE出台政策强化鼓励研究和创制新药，加快创新药的审评速度。其三，国内新冠疫情影响消除，FDA有望恢复国内创新药公司在美国申报上市的现场核查工作，加速创新药出海。

在全球医药智库信息平台Informa Pharma Intelligence发布的《2022年医药研发趋势年度分析》中，恒瑞医药的最新排名是第16位，相比2021年提升了21名，一举创下中国药企在该榜单中的历史纪录。

亦有分析人士指出，恒瑞是中国创新药的开路先锋，二十年前，在别人还沉迷赚快钱和短钱时，孙飘扬就预见性的向创新药转型，仿创结合，以仿养创。凶猛扩张的百济神州短期内可以靠选品大力出奇迹，但从远期来看，产线丰度更优的恒瑞医药或许更能行稳致远。